《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》 記者 姚坤 孫庭陽(yáng) | 北京報(bào)道

從今年4月份中央政治局會(huì)議提出“壯大耐心資本”，到黨的二十屆三中全會(huì)通過(guò)的《中共中央關(guān)于進(jìn)一步全面深化改革、推進(jìn)中國(guó)式現(xiàn)代化的決定》要求“發(fā)展耐心資本”，耐心資本越來(lái)越引發(fā)關(guān)注。

不斷推進(jìn)和強(qiáng)化的政策信號(hào)，讓耐心資本越來(lái)越受到各方的關(guān)注。什么樣的資本是耐心資本？耐心資本要如何煉成？在“募—投—管—退”各個(gè)關(guān)鍵環(huán)節(jié)中，還有哪些難點(diǎn)堵點(diǎn)需要打通？

投早、投小、投硬科技

“做耐心資本，要有長(zhǎng)期的投資視角和穩(wěn)健的投資策略?！苯邮堋吨袊?guó)經(jīng)濟(jì)周刊》記者采訪時(shí)，金地威新產(chǎn)業(yè)研究院院長(zhǎng)葛培健從實(shí)際操作層面來(lái)闡述自己的理解。葛培健曾任浦東建設(shè)(600284.SH)董事長(zhǎng)、張江高科（600895.SH）總經(jīng)理，長(zhǎng)期關(guān)注資本市場(chǎng)和金融產(chǎn)品的創(chuàng)新與發(fā)展。

他認(rèn)為，耐心資本注重長(zhǎng)期價(jià)值創(chuàng)造和持續(xù)增長(zhǎng)，需要投資者具備堅(jiān)定的價(jià)值投資信念和恒心，尊重產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)律，不被短期的市場(chǎng)波動(dòng)所左右，以足夠的耐心等待投資回報(bào)實(shí)現(xiàn)。

“做耐心資本，要持續(xù)不斷地投資并承擔(dān)必要的風(fēng)險(xiǎn)和成本?！备鹋嘟≌J(rèn)為，做耐心資本，投資者要具備長(zhǎng)遠(yuǎn)的投資眼光，做好全局策略安排，敢于選擇短期存在不確定性投資方向，甚至科技創(chuàng)新無(wú)人區(qū)的領(lǐng)域，允許試錯(cuò)?！斑@對(duì)于轉(zhuǎn)型期的經(jīng)濟(jì)發(fā)展尤為重要，不僅為企業(yè)提供穩(wěn)定的資金支持，還能在市場(chǎng)波動(dòng)時(shí)發(fā)揮穩(wěn)定器的作用。”他說(shuō)，耐心資本是“時(shí)間的朋友”，是陪伴“硬科技”發(fā)展的親密伙伴。

“有情懷的耐心資本才能‘投早、投小、投長(zhǎng)期、投硬科技’?！敝锌苿?chuàng)星董事長(zhǎng)米磊告訴《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》記者，硬科技的成果轉(zhuǎn)化，具有周期長(zhǎng)的顯著特點(diǎn)，投資硬科技公司就要做好長(zhǎng)期投資的準(zhǔn)備。沒(méi)有創(chuàng)業(yè)投資的支持，科技創(chuàng)新的效果將大打折扣，很多“小巨人”“獨(dú)角獸”等創(chuàng)新型企業(yè)也難以像今天這樣發(fā)展壯大、快速成長(zhǎng)。

“我們致力于做北京市高精尖產(chǎn)業(yè)發(fā)展的‘金融動(dòng)力’，努力做戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的‘耐心資本’?！北本┕I(yè)發(fā)展投資管理有限公司(以下簡(jiǎn)稱“北工投資”)黨總支書(shū)記、董事長(zhǎng)岳鵬告訴《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》記者。

北工投資是北京國(guó)資公司根據(jù)北京市政府批準(zhǔn)設(shè)立的全資子公司，專注于首都高精尖產(chǎn)業(yè)發(fā)展的市屬國(guó)有投資管理平臺(tái)。從成立到現(xiàn)在，該公司累計(jì)投資項(xiàng)目140余項(xiàng)，母子基金總規(guī)模逾300億元。

岳鵬介紹，北工投資通過(guò)管理兩大母基金，即北京高精尖產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金和北京京國(guó)盛投資基金，精準(zhǔn)服務(wù)國(guó)家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)和北京市高精尖產(chǎn)業(yè)的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。截至現(xiàn)在，北京高精尖基金已確認(rèn)合作子基金27只，實(shí)現(xiàn)了新一代信息技術(shù)、集成電路、人工智能等13個(gè)高精尖產(chǎn)業(yè)重點(diǎn)投資領(lǐng)域全面覆蓋，累計(jì)認(rèn)繳總規(guī)模近250億元，子基金累計(jì)完成投資項(xiàng)目280余個(gè)，其中各級(jí)專精特新、“小巨人”企業(yè)超百家。北京京國(guó)盛投資基金發(fā)起設(shè)立2只央地合作綠色產(chǎn)業(yè)基金，“專精特新”主題基金、北京高精尖實(shí)體化基金、高端儀器和傳感器投資基金等產(chǎn)品，吸引更多社會(huì)資本參與首都經(jīng)濟(jì)建設(shè)。

可喜的是，一些國(guó)家大基金及地方國(guó)資，延長(zhǎng)了基金的期限，有的從此前的“10年”變?yōu)椤?5年”，這與國(guó)家要求“壯大耐心資本”“發(fā)展耐心資本”相呼應(yīng)。

國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金三期股份有限公司（下文簡(jiǎn)稱“國(guó)家大基金三期”）近期注冊(cè)成立，注冊(cè)資本3440億元。存續(xù)期限從今年5月24日至2039年5月23日，即15年。值得注意的是，此次國(guó)家大基金三期的注冊(cè)資本超過(guò)了此前一、二期的總和，并且相較于此前一、二期的存續(xù)期限為10年，三期的存續(xù)期限延長(zhǎng)到15年。

東興證券研究報(bào)告評(píng)價(jià)，集成電路作為資金、技術(shù)和人才密集型產(chǎn)業(yè)，需要長(zhǎng)期大量資金支持研發(fā)和生產(chǎn)，其投資特點(diǎn)包括規(guī)模大、回報(bào)周期長(zhǎng)以及顯著的規(guī)模效應(yīng)。國(guó)家大基金三期延長(zhǎng)了經(jīng)營(yíng)年限，進(jìn)一步體現(xiàn)了國(guó)家大基金三期作為“耐心資本”的特征。大基金通過(guò)延長(zhǎng)投資期限和優(yōu)化投資布局，支持集成電路產(chǎn)業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展，這些投資不僅有助于提升產(chǎn)業(yè)鏈的整體競(jìng)爭(zhēng)力，也為我國(guó)集成電路產(chǎn)業(yè)的持續(xù)創(chuàng)新和技術(shù)突破奠定了基礎(chǔ)。

地方政府的科技創(chuàng)新基金也有延長(zhǎng)期限的案例。

《深圳市科技創(chuàng)新種子基金申報(bào)指南及遴選辦法》要求，子基金存續(xù)期限原則上不超過(guò)15年。黃山市財(cái)政局官網(wǎng)顯示，黃山市新興產(chǎn)業(yè)基金的基金存續(xù)期限為15年，其中投資期10年，退出期5年。

耐心不只是時(shí)間，也是容錯(cuò)和陪伴

“耐心不只體現(xiàn)在時(shí)間上，也體現(xiàn)在培養(yǎng)企業(yè)成長(zhǎng)的過(guò)程?！币讋P資本董事總經(jīng)理、股權(quán)資本市場(chǎng)負(fù)責(zé)人亓芝慧告訴《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》記者。

亓芝慧帶領(lǐng)的團(tuán)隊(duì)，長(zhǎng)期為易凱資本的客戶提供包括股權(quán)、債權(quán)和國(guó)內(nèi)外業(yè)務(wù)拓展等在內(nèi)的“資本+產(chǎn)業(yè)”深度服務(wù)。

亓芝慧以培養(yǎng)孩子舉例，講解耐心培養(yǎng)企業(yè)成長(zhǎng)。她說(shuō)，培養(yǎng)孩子時(shí)，培養(yǎng)人在孩子遇到困難時(shí)要幫助解決，孩子犯錯(cuò)時(shí)要包容，允許孩子在犯錯(cuò)中積累經(jīng)驗(yàn)，這要有持續(xù)的投入，直至孩子能夠具備經(jīng)歷風(fēng)雨、見(jiàn)到彩虹的能力，那時(shí)培養(yǎng)才算告一段落。

葛培健建議，當(dāng)創(chuàng)投資本特別是國(guó)資創(chuàng)投參與的早期項(xiàng)目，在無(wú)法實(shí)現(xiàn)預(yù)期收益時(shí)，投資者要更多考核該項(xiàng)目是否服務(wù)國(guó)家戰(zhàn)略、側(cè)面推動(dòng)地方經(jīng)濟(jì)整體發(fā)展，“要站在更大的視角，對(duì)不達(dá)預(yù)期的投資容錯(cuò)”。

可喜的是，一些地方已經(jīng)從制度上完善容錯(cuò)機(jī)制。

今年7月5日，北京市東城區(qū)公布了修訂后的《東城區(qū)政府投資引導(dǎo)基金管理辦法》。相關(guān)部門(mén)解讀時(shí)表示，修訂后的辦法，管理完善了政府投資基金容錯(cuò)機(jī)制，對(duì)相關(guān)部門(mén)及引導(dǎo)基金管理機(jī)構(gòu)工作人員履行職責(zé)過(guò)程中，符合辦法規(guī)定情形的，依法依規(guī)依紀(jì)免予責(zé)任追究。

今年1月末，《湖北省促進(jìn)政府投資基金高質(zhì)量發(fā)展若干措施》中規(guī)定，對(duì)于100%投資天使基金、科技成果轉(zhuǎn)化基金等偏早期的基金，以及按比例投資早期基金的綜合型基金，允許設(shè)置不同容錯(cuò)率。在允許范圍內(nèi)的正常投資虧損按盡職免責(zé)原則處理。

除了容錯(cuò)機(jī)制，還需要耐心陪伴。

岳鵬分享了投資和“陪伴”龍芯中科的歷程。北工投資 2010年開(kāi)始投資龍芯中科，除了資金支持，北工投資還發(fā)揮積極股東作用，對(duì)接服務(wù)資源，通過(guò)所屬國(guó)融工發(fā)運(yùn)營(yíng)的市中小企業(yè)服務(wù)平臺(tái)承辦“創(chuàng)客北京”龍芯中科?龍架構(gòu)自主生態(tài)專項(xiàng)賽，服務(wù)龍芯中科在智慧隧道、智慧園區(qū)、電子政務(wù)、電子商務(wù)、教學(xué)場(chǎng)景、遠(yuǎn)程辦公等領(lǐng)域及場(chǎng)景的應(yīng)用，助力完善和促進(jìn)龍芯中科構(gòu)建產(chǎn)業(yè)鏈、生態(tài)鏈。

在北工投資多年“陪伴”后，龍芯中科在2022年6月登陸科創(chuàng)板，被股民稱為“國(guó)產(chǎn)CPU第一股”。龍芯中科2023年報(bào)介紹，公司面向網(wǎng)絡(luò)安全、辦公與業(yè)務(wù)信息化、工控及物聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域與合作伙伴保持全面的市場(chǎng)合作，系列產(chǎn)品在電子政務(wù)、能源、交通、金融、電信、教育等行業(yè)領(lǐng)域已獲得廣泛應(yīng)用。

“做硬科技投資，并不是光投錢(qián)，要長(zhǎng)期陪伴、幫助被投資企業(yè)成長(zhǎng)?！泵桌谡f(shuō)。

《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》記者在中科創(chuàng)星采訪米磊時(shí)，恰逢求是光譜創(chuàng)始人蔡紅星在此議事。蔡紅星分享了兩家的合作細(xì)節(jié)。

求是光譜在CMOS芯片上疊加光譜調(diào)制技術(shù)，以“材料＋算法”代替?zhèn)鹘y(tǒng)分光器件，讓芯片能夠同時(shí)實(shí)現(xiàn)成像及光譜分析，記錄物體形貌并分析物質(zhì)。該公司主要客戶是智能手機(jī)、智慧家電、安防監(jiān)控、汽車(chē)電子、醫(yī)療健康、環(huán)境監(jiān)測(cè)等領(lǐng)域的企業(yè)。2023年初，中科創(chuàng)星投資求是光譜。

蔡紅星告訴《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》記者，求是光譜安排訂單時(shí)，遇到了資金問(wèn)題。中科創(chuàng)星知曉這一情況后，對(duì)接被投資企業(yè)，為求是光譜提供協(xié)調(diào)銀行貸款、加大融資等協(xié)助，保障了求是光譜產(chǎn)品的及時(shí)交付?！斑@批產(chǎn)品將準(zhǔn)時(shí)交付給客戶，助力公司首次實(shí)現(xiàn)盈虧平衡。”蔡紅星說(shuō)。

健全暢通退出機(jī)制對(duì)堅(jiān)持耐心很重要

“長(zhǎng)線是金?！焙芏嗬瞎擅裾J(rèn)同這個(gè)觀點(diǎn)——能堅(jiān)持做長(zhǎng)線投資獲得高回報(bào)，并不容易。

截至今年7月26日，在科創(chuàng)板上市的573家公司，從成立到上市平均歷時(shí)超過(guò)14年，成立時(shí)間在12年以下的占比不到1/3。投資方如果從天使輪開(kāi)始投資，在解禁時(shí)退出，時(shí)間持續(xù)16年左右。資本如果沒(méi)有“耐心”，在這些公司成立短短幾年后退出，就會(huì)錯(cuò)過(guò)后續(xù)企業(yè)價(jià)值增長(zhǎng)所帶來(lái)的回報(bào)。

“如果帶著情懷投資硬科技，堅(jiān)持做耐心資本，投資者就能堅(jiān)持到硬科技回報(bào)呈指數(shù)型增長(zhǎng)的那一刻?！泵桌谡J(rèn)為，在硬科技投資早期，投資回報(bào)是十分耕耘一分收獲，中期是一分耕耘一分收獲，后期是一分耕耘十分收獲。投資硬科技公司，可能10年內(nèi)都沒(méi)有回報(bào)，很考驗(yàn)大家的認(rèn)知和耐心，只有相信硬科技成功后就會(huì)帶來(lái)知識(shí)價(jià)值和社會(huì)價(jià)值的情懷，才能堅(jiān)持到“一分耕耘十分收獲”的時(shí)刻。

通常而言，原始股東在新股上市3年后才能減持?！吨袊?guó)經(jīng)濟(jì)周刊》記者統(tǒng)計(jì)，上市已經(jīng)滿3年的科創(chuàng)板公司中，近1/3的股價(jià)在這3年間比首發(fā)價(jià)格上漲超過(guò)一倍，其中49只漲幅超過(guò)兩倍。這些公司的原始股東，如果是在上市前轉(zhuǎn)讓股份，就不能享受二級(jí)市場(chǎng)后續(xù)超過(guò)一倍、兩倍的漲幅。

有耐心等待收獲的例子并不稀少。

國(guó)軒高科(002074.SZ)董事會(huì)秘書(shū)汪泉接受《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》記者采訪時(shí)，回顧了公司動(dòng)力電池的成長(zhǎng)歷程。國(guó)軒高科控股股東在2006年成立，彼時(shí)，動(dòng)力電池技術(shù)的應(yīng)用還是實(shí)驗(yàn)室中的美好設(shè)想?？毓晒蓶|董事長(zhǎng)李縝是最早的天使投資者，為創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)投入20億元。公司歷經(jīng)多年潛心研發(fā)，終于迎來(lái)了動(dòng)力電池商業(yè)化時(shí)代的到來(lái)，實(shí)現(xiàn)了全球首臺(tái)純電動(dòng)公交車(chē)合肥18路公交車(chē)的上線運(yùn)營(yíng)，并在2016年助力合肥斬獲“世界最具影響力電動(dòng)汽車(chē)城市大獎(jiǎng)”。

要求資本有耐心，退出機(jī)制健全很重要。創(chuàng)業(yè)投資能在公司上市后退出，在其他渠道也應(yīng)該能順利退出。

“國(guó)務(wù)院辦公廳發(fā)布的《促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資高質(zhì)量發(fā)展的若干政策措施》提出，充分發(fā)揮交易所和區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)及其‘專精特新’專板功能，拓寬并購(gòu)重組退出渠道。這一提法很重要?！备鹋嘟∫陨虾Ｔ圏c(diǎn)私募股權(quán)份額轉(zhuǎn)讓舉例說(shuō)，上海2022年開(kāi)始試點(diǎn)私募股權(quán)和創(chuàng)業(yè)投資份額轉(zhuǎn)讓，支持政府投資基金通過(guò)份額轉(zhuǎn)讓平臺(tái)實(shí)現(xiàn)有序退出，引導(dǎo)基金投資的企業(yè)股權(quán)同步轉(zhuǎn)讓等。2023年12月29日，張江高科通過(guò)其全資子公司成功轉(zhuǎn)讓了上海金融發(fā)展投資基金（有限合伙）的份額。

“相關(guān)部門(mén)需要進(jìn)一步加大對(duì)‘退’的通道的支持力度，拓展更多形式。這樣一來(lái)，投資機(jī)構(gòu)收回投資后能繼續(xù)下一輪投資，讓資本流動(dòng)起來(lái)，他們才能更有耐心?！备鹋嘟〗ㄗh。

（本刊記者宋杰對(duì)此文有重要貢獻(xiàn)）

（本文刊發(fā)于《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》2024年第15期）