《中國經(jīng)濟周刊》 首席評論員 鈕文新

4月30日，中共中央政治局會議強調(diào)：要因地制宜發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力。要加強國家戰(zhàn)略科技力量布局，培育壯大新興產(chǎn)業(yè)，超前布局建設(shè)未來產(chǎn)業(yè)，運用先進技術(shù)賦能傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級。要積極發(fā)展風險投資，壯大耐心資本。

作為關(guān)鍵性輔助系統(tǒng)，作為配置資本資源、分配資本利得的金融市場，發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力將對金融產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、金融組織方式和金融體制機制提出變革要求。

盡管發(fā)展風險投資、培育耐心資本是一項龐大的系統(tǒng)工程，但無論如何，資本市場都將是這項工作的主戰(zhàn)場。什么是耐心資本？業(yè)界一般認為：耐心資本是指以長期投資為主，堅持價值投資、責任投資，而不以短期交易作為獲利手段的資本。對一級市場而言，耐心資本應(yīng)當指風險偏好很高，主要支持“從0到1”創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的中長期私募股權(quán)投資基金；對二級市場而言，耐心資本應(yīng)當是養(yǎng)老資金、保險資金、產(chǎn)業(yè)資本等長線投資資本。

這里還是有必要提醒，落實中央政策不能表態(tài)時旗幟鮮明，深明大道，但具體行動上卻被技術(shù)纏繞，忽視了“技配其道”原則，而最終落得“技背其道”。

最近，在征求意見之后，證監(jiān)會正式公布了《證券市場程序化交易管理規(guī)定（試行）》（以下簡稱《管理規(guī)定》），并將于2024年10月8日開始執(zhí)行。證監(jiān)會市場監(jiān)管一司司長張望軍對《管理規(guī)定》作出解釋：《管理規(guī)定》緊緊圍繞強監(jiān)管、防風險、促高質(zhì)量發(fā)展的主線，堅持“趨利避害、突出公平、有效監(jiān)管、規(guī)范發(fā)展”的思路，進一步對程序化交易監(jiān)管作出全面、系統(tǒng)規(guī)定。

對于部分中小投資者來說，他們的明確愿望是“取締量化交易”。但問題似乎并不簡單。歷史多次證明，金融市場的“潘多拉魔盒”一旦打開，重新關(guān)閉的代價巨大。量化交易同樣如此，它的存在已經(jīng)構(gòu)成了市場流動性的重要組成部分，如果簡單取締，可能導(dǎo)致股票市場因流動性驟然萎縮而發(fā)生風險。

盡管如此，這并不能證明量化交易存在的合理性。而很多人最大的擔心是：量化交易變成耐心資本收割機。

歷史不是沒有這方面的教訓。比如公募基金，它們開始時都是以耐心資本的面目出現(xiàn)，但為什么后來很多變成大散戶？變成沒有耐心的投機資本？當然有個別基金公司、基金經(jīng)理的失德失道問題，但關(guān)鍵在于市場并未構(gòu)建起相應(yīng)機制。在A股市場不公平的交易制度下，量化交易（高頻交易）的大量存在，它們的交易策略固化市場趨勢，讓基金公司基于理性分析的投資決策頻頻慘敗。這實際使長期投資者被各色短期投機資本圍獵，不僅賺不到錢，而且被基金持有人拋棄。公募基金為維護規(guī)模，為提高業(yè)績，不得不與市場投機者同流合污。

所以，A股市場不能一方面號召長期投資、價值投資，高喊培育耐心資本，而另一方面卻允許股票市場中的投機者——高頻交易傷害耐心資本?，F(xiàn)在，支持高頻交易的主要理由就是：它能為股市帶來可觀的流動性。但是，我們的市場監(jiān)管者是否意識到：市場流動性應(yīng)當分為“健康的流動性”和“病態(tài)的流動性”。從國際市場的普遍情況看，以換手率為代表的流動性指標，A股市場高出發(fā)達市場不少。理論上，換手率“超高”只能證明市場投機性過度，其對應(yīng)的流動性是否應(yīng)當屬于“病態(tài)的流動性”？

況且，流動性大小絕非股市漲跌的充分必要條件。為什么發(fā)達市場換手率低、流動性小而連年上漲，A股市場換手率高而流動性大，反而表現(xiàn)不讓大家滿意？關(guān)鍵在于市場中偏好于長期投資的資本流動性大，還是偏好于短線投機的貨幣流動性大。這是個極為重要的技術(shù)性問題，如果確信股票市場必須依托長期投資所帶來的資本流動性，那就必須反對“病態(tài)流動性”的過度發(fā)育，更不應(yīng)允許其圍剿耐心資本。

（本文刊發(fā)于《中國經(jīng)濟周刊》2024年第11期）