《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》首席評(píng)論員 鈕文新

4月30日，中央政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)：要因地制宜發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力。要加強(qiáng)國(guó)家戰(zhàn)略科技力量布局，培育壯大新興產(chǎn)業(yè)，超前布局建設(shè)未來(lái)產(chǎn)業(yè)，運(yùn)用先進(jìn)技術(shù)賦能傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。要積極發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資，壯大耐心資本。

作為關(guān)鍵性輔助系統(tǒng)，作為配置資本資源、分配資本利得的金融市場(chǎng)，發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力將對(duì)金融產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、金融組織方式和金融體制機(jī)制提出變革要求。

盡管發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資、培育耐心資本是一項(xiàng)龐大的系統(tǒng)工程，但無(wú)論如何，資本市場(chǎng)都將是這項(xiàng)工作的主戰(zhàn)場(chǎng)。什么是耐心資本？業(yè)界一般認(rèn)為：耐心資本是指以長(zhǎng)期投資為主，堅(jiān)持價(jià)值投資、責(zé)任投資，而不以短期交易作為獲利手段的資本。對(duì)一級(jí)市場(chǎng)而言，耐心資本應(yīng)當(dāng)指風(fēng)險(xiǎn)偏好很高，主要支持“從0到1”創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的中長(zhǎng)期私募股權(quán)投資基金；對(duì)二級(jí)市場(chǎng)而言，耐心資本應(yīng)當(dāng)是養(yǎng)老資金、保險(xiǎn)資金、產(chǎn)業(yè)資本等長(zhǎng)線投資資本。

這里還是有必要提醒負(fù)責(zé)落實(shí)中央政策的各部門：不能表態(tài)時(shí)旗幟鮮明，深明大道，但具體行動(dòng)上卻被技術(shù)纏繞，忽視了“技配其道”原則，而最終落得“技背其道”。

最近，在征求意見之后，證監(jiān)會(huì)正式公布了《證券市場(chǎng)程序化交易管理規(guī)定（試行）》（以下簡(jiǎn)寫為《管理規(guī)定》），并將于2024年10月8日開始執(zhí)行。證監(jiān)會(huì)市場(chǎng)監(jiān)管一司司長(zhǎng)張望軍對(duì)《管理規(guī)定》作出解釋：《管理規(guī)定》緊緊圍繞強(qiáng)監(jiān)管、防風(fēng)險(xiǎn)、促高質(zhì)量發(fā)展的主線，堅(jiān)持“趨利避害、突出公平、有效監(jiān)管、規(guī)范發(fā)展”的思路，進(jìn)一步對(duì)程序化交易監(jiān)管作出全面、系統(tǒng)規(guī)定。

對(duì)于這樣的解釋市場(chǎng)是否認(rèn)同？至少部分中小投資者并不認(rèn)同，他們的明確愿望是“取締量化交易”。但問(wèn)題似乎并不簡(jiǎn)單。歷史多次證明，金融市場(chǎng)的“潘多拉魔盒”一旦打開，重新關(guān)閉的代價(jià)巨大。量化交易同樣如此，它的存在已經(jīng)構(gòu)成了市場(chǎng)流動(dòng)性的重要組成部分，如果簡(jiǎn)單取締，可能導(dǎo)致股票市場(chǎng)因流動(dòng)性驟然萎縮而發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)。

盡管如此，這并不能證明量化交易存在的合理性。而很多人最大的擔(dān)心是：量化交易變成“耐心資本”收割機(jī)。

歷史不是沒有這方面的教訓(xùn)。比如公募基金，它們開始時(shí)都是以“耐心資本”的面目出現(xiàn)，但為什么后來(lái)很多變成大散戶？變成沒有耐心的投機(jī)資本？當(dāng)然有個(gè)別基金公司、基金經(jīng)理的失德失道問(wèn)題，但關(guān)鍵在于市場(chǎng)并未構(gòu)建起相應(yīng)機(jī)制。在A股市場(chǎng)不公平的交易制度下，量化交易（高頻交易）的大量存在，它們的交易策略固化市場(chǎng)趨勢(shì)，讓基金公司基于理性分析的投資決策頻頻慘敗。這實(shí)際使長(zhǎng)期投資者被各色短期投機(jī)資本圍獵，不僅賺不到錢，而且被基金持有人拋棄。公募基金為維護(hù)規(guī)模，為提高業(yè)績(jī)，不得不與市場(chǎng)投機(jī)者同流合污。

所以，A股市場(chǎng)不能一方面號(hào)召長(zhǎng)期投資、價(jià)值投資，高喊培育耐心資本，而另一方面卻允許股票市場(chǎng)中的投機(jī)者——高頻交易傷害耐心資本?，F(xiàn)在，支持高頻交易的主要理由就是：它能為股市帶來(lái)可觀的流動(dòng)性。但是，我們的市場(chǎng)監(jiān)管者是否意識(shí)到：市場(chǎng)流動(dòng)性應(yīng)當(dāng)分為“健康的流動(dòng)性”和“病態(tài)的流動(dòng)性”。從國(guó)際市場(chǎng)的普遍情況看，以換手率為代表的流動(dòng)性指標(biāo)，A股市場(chǎng)高出發(fā)達(dá)市場(chǎng)不少。理論上，換手率“超高”只能證明市場(chǎng)投機(jī)性過(guò)度，其對(duì)應(yīng)的流動(dòng)性是否應(yīng)當(dāng)屬于“病態(tài)的流動(dòng)性”？

況且，流動(dòng)性大小絕非股市漲跌的充分必要條件。為什么發(fā)達(dá)市場(chǎng)換手率低、流動(dòng)性小而連年上漲，A股市場(chǎng)換手率高而流動(dòng)性大，反而表現(xiàn)不讓大家滿意？關(guān)鍵在于市場(chǎng)中偏好于長(zhǎng)期投資的資本流動(dòng)性大，還是偏好于短線投機(jī)的貨幣流動(dòng)性大。這是個(gè)極為重要的技術(shù)性問(wèn)題，如果確信股票市場(chǎng)必須依托長(zhǎng)期投資所帶來(lái)的資本流動(dòng)性，那就必須反對(duì)“病態(tài)流動(dòng)性”的過(guò)度發(fā)育，更不應(yīng)允許其圍剿耐心資本。

責(zé)編：姚坤