《中國經(jīng)濟周刊》 首席評論員 鈕文新

如果有人告訴你：因為A比B個高、A比C個高、A也比D個高……所以A也一定比Z個高。這個命題成立嗎？非?；闹噷?？因為前面的一堆條件，根本無法說明A和Z誰個高。但是，如此荒謬的邏輯居然會出現(xiàn)在人民幣兌美元的匯率問題上。

什么情況？一些輿論認為：因為美元升值，所以人民幣貶值；或者因為美聯(lián)儲加息或維系高利率，所以美元升值預期強烈，這是導致人民幣貶值的根本原因。更有甚者，刻意構建了一個更荒唐的邏輯鏈：因為美元升值、人民幣貶值，這意味著資本外逃，所以A股市場該跌。

必須破解荒謬

我們應當注意一個基本事實：美元指數(shù)是由“美元兌6種貨幣的匯率”加權平均而計算得出的數(shù)值，其中包括歐元、日元、英鎊、加拿大元、瑞典克朗、瑞士法郎。注意：這里面歐元權重最高，根本沒有人民幣。

所以美元指數(shù)走勢，只能說明美元針對以上6種貨幣比價關系的變化，而不能說明美元兌人民幣比價關系該如何變化，更不能必然地認為美元指數(shù)走高，美元升值，人民幣就一定對美元貶值。否則，就會犯下文章開頭所說的邏輯錯誤。

有人會問：“美元指數(shù)上漲，人民幣兌美元會貶值”難道不是市場事實嗎？但這里必須指出：這恰恰是“錯誤認知”導致的“錯誤結果”。金融市場有個重要特征叫“羊群效應”，它是指：只要部分市場參與者達成某種“共識”，即便這一“共識”可能不合邏輯，市場中的一些人會實施同樣的操作，以致市場可能走向這種“共識”的方向。實際上，金融市場中的操縱者會經(jīng)常使用這個招數(shù)，通過造假、輿論、各種誤導影響投資者認知，從而制造“羊群效應”，并從中漁利。

不只是人民幣兌美元匯率，長期以來，一些發(fā)展中國家的貨幣兌美元匯率也在被錯誤的邏輯誤導，所以才有美元收割世界的順利進行。

正確的邏輯應當是：美元指數(shù)變化只代表美元和6種貨幣的匯率變化情況，這與其他國家的貨幣強度無關。其他國家貨幣兌美元匯率，應當依據(jù)自身與美元的“多重因素”比較。

當然，匯率變化受到兩國利率比較影響，這是不爭的事實。理論上說，這是決定兩國匯率變化的“利率平價理論”，尤其在金融開放的前提下，金融套利資本會從利率低的國家流向利率高的國家。這個流動決定了流出國外匯相對減少、本幣相對增多，本幣承受相對貶值的壓力。

但這是不是匯率決定因素的全部？不是。

比如，兩國貨幣匯率變動還取決于兩國經(jīng)濟基本面比較，基本面強者，貨幣應當升值；還取決于兩國貨幣的“購買力平價”狀況，即同樣一籃子商品，在A國購買所花掉的A國本幣的錢數(shù)和在B國花掉的B國本幣的錢數(shù)，兩者之比，則是匯率決定因素。所以，“購買力平價”狀況一定包含一個重要因素：物價漲幅。一般而言，物價漲幅大（通脹率高）的國家，即使利率較高，其貨幣也未必應當升值，因為物價漲幅小的國家，貨幣更值錢。這些都是基本道理。

但是，過去數(shù)十年，新自由主義貨幣理論排斥了其他貨幣影響因素，而單一盯住外匯市場中兩國貨幣的供求關系，而決定這一供求關系的往往又和兩國利率差（利率平價）密切相關，所以新自由主義貨幣理論統(tǒng)計認為：看兩國貨幣匯率變化，更應關注兩國利率差。

于是，針對人民幣和美元的匯率變化，就有了“美元利率高，人民幣利率低，美元必然相對人民幣升值，而人民幣相對貶值”的說法，然后就泛化為：美元指數(shù)上漲，人民幣兌美元必然貶值。也就有了文章開頭指出的邏輯錯誤。

美元指數(shù)緣何上漲

按照美元指數(shù)的結構，美元指數(shù)上漲未必是美國經(jīng)濟有多么強大，而也可能是歐元、英鎊、日元、加元等6個籃子貨幣對應經(jīng)濟體的經(jīng)濟比美國虛弱，尤其是在美元指數(shù)中占比高達57.6%的歐元，歐元區(qū)經(jīng)濟在能源危機的長期壓制下疲弱尤甚，這當然是刺激美元指數(shù)上漲的關鍵因素。

還有日本，由于日元在美元指數(shù)中的占比位列第二，即13.6%，所以日元貶值也會提高美元指數(shù)。最近，大家對日元貶值議論甚多，認為日本正在崩潰的路上。真的如此？其實還有另一種可能：日元貶值更像是為美元指數(shù)上漲送上的“投名狀”，其暗藏著針對人民幣和A股市場的“殺機”。

邏輯何在？第一，美元指數(shù)6種貨幣對應經(jīng)濟體集體力推美元指數(shù)走高，從而逼迫人民幣大幅貶值；第二，利用人民幣貶值所構建資本出逃的印象，恐嚇A股市場投資者拋售股票，讓中國核心資產(chǎn)價值大幅縮水；第三，制造A股市場流動性不足，并以引進全球資本的名義，迫使中國政府更大幅度地開放資本市場；第四，在中國核心資產(chǎn)嚴重縮水之后，美聯(lián)儲突然降息，放出巨額流動性購買中國資產(chǎn)；第五，通過大肆收購，實現(xiàn)對中國制造業(yè)的控制，并以此實現(xiàn)美國“再工業(yè)化”或“全球制造業(yè)再控制”的企圖。

這樣的結果對美元指數(shù)6個籃子貨幣對應經(jīng)濟體有什么好處？收割成功，美元以及其他6種貨幣對應經(jīng)濟體的貨幣泡沫將被中國實業(yè)資產(chǎn)填充，尤其是美元，“中國的制造能力+美國的科技能力”勢必讓美國所向披靡，守住全球老大地位。

不能讓美國得逞

世界都在看著中國，從中國的經(jīng)濟體量和美國的虛弱程度看，美國也只有“吃掉”中國才能填飽它前所未有的“饑腸”。所以，我們必須保持高度警惕。不僅要提防隨時可能撲來的餓虎和群狼，更要提防我們內(nèi)部的“錯誤認知”。

落實到人民幣匯率問題上，中國也應當走出符合自身利益訴求的匯率機制，尤其在美國把金融當成武器、嚴重破壞市場傳統(tǒng)規(guī)則的背景下，更加強調(diào)人民幣“有管理”的浮動是必要且重要的。

如何管理？其實中國管理資源極其豐沛，因為中國商品貿(mào)易存在很大的順差，這個順差如果有效回歸國內(nèi)外匯市場，人民幣會立即扭轉(zhuǎn)貶值壓力。但有些人會問：難道我們還要恢復“強制結售匯制度”嗎？

這里的答案是：如果經(jīng)濟需求限制了中國利率上升，實施“彈性結售匯制度”應當是增加中國市場外匯數(shù)量的有效方法。曾幾何時，中國實施“強制結售匯制度”，要求出口企業(yè)的外匯收入全部出售給國家，隨著外匯市場化改革的不斷深入，“強制結售匯制度”退出歷史舞臺，企業(yè)和個人可自主保留外匯收入，但這并非沒有負效應：中國企業(yè)的外匯收入在境外存入高息幣種，在境外套利。這當然會導致人民幣貶值壓力，而這也恰恰是美國愿意看到的結果，因為這造成了資本流入美國的印象。

正因如此，第一，我們是不是應當在從“全部強行結匯”發(fā)展到“全部自由結匯”之后，再發(fā)展到“一定比例的強行結匯”？盡管我們要推進匯率市場化改革，但特殊時期也必須特殊對待，不能僵化教條地自縛手腳，去一味遵從一個已經(jīng)嚴重扭曲的市場。第二，“彈性結售匯制度”既尊重了市場在資源配置中的決定性作用，又能更好發(fā)揮政府作用。第三，結售匯比例彈性，意味著強行結售匯比例可以是零，這實際就是“自由結售匯制度”，而且央行對于“結售匯比例——結匯率、售匯率”的調(diào)節(jié)，也將成為重要的外匯市場管理工具，依次向市場傳達央行的匯率態(tài)度，而且相對利率調(diào)節(jié)，經(jīng)濟代價更低。

當然，管理匯率肯定還有更多的有效工具，而擺脫美元干擾最有效的方法應當是：為人民幣“換錨”。比如，基于共建“一帶一路”的發(fā)展趨勢，中國是否可用國家基礎設施資產(chǎn)作為人民幣幣值之“錨”？再比如，中國是否可用“綠色電力”為人民幣提供幣值之“錨”？通過出口“綠色電力”推進人民幣在周邊國家的“區(qū)域化”；如此等等。

總之，貨幣、貨幣——先有貨、后有幣，幣以貨為本，這是貨幣存在、存續(xù)最為基本的理由。而從貨幣到貨幣——以他國貨幣證明本幣價值的時代或許已近尾聲，而各國央行增加黃金儲備可能就是前奏。

（本文刊發(fā)于《中國經(jīng)濟周刊》2024年第9期）