《中國經(jīng)濟(jì)周刊》首席評論員 鈕文新

說到2024年中國宏觀經(jīng)濟(jì)政策，兩大特征恐怕不可忽視：第一，各項宏觀經(jīng)濟(jì)政策必須更加講求“協(xié)調(diào)和配合”；第二，必須把握好“穩(wěn)與進(jìn)”的關(guān)系，做到“穩(wěn)中求進(jìn)，以進(jìn)促穩(wěn)，先立后破”。所以，作為宏觀經(jīng)濟(jì)政策當(dāng)中最為重要的一環(huán)，貨幣政策在制定具體執(zhí)行方案過程中，也必須充分體現(xiàn)這兩大特征。

按照中央經(jīng)濟(jì)工作會議對貨幣政策提出的總體要求，穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度、精準(zhǔn)有效。所謂“靈活”實際已經(jīng)為“進(jìn)”留下空間，而“適度”顯然是為了避免用力過度；所謂“精準(zhǔn)”實際是結(jié)構(gòu)性要求，要求貨幣政策要“引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)加大對科技創(chuàng)新、綠色轉(zhuǎn)型、普惠小微、數(shù)字經(jīng)濟(jì)等方面的支持力度”，而“有效”則是強(qiáng)調(diào)效果，杜絕無用功。

具體而言，要“保持流動性合理充?！保瑫r要讓“社會融資規(guī)模、貨幣供應(yīng)量同經(jīng)濟(jì)增長和價格水平預(yù)期目標(biāo)相匹配”。這是什么意思？按照中央財辦有關(guān)負(fù)責(zé)同志解釋，這個表述具有兩方面的新意：第一，是要把社會融資規(guī)模指標(biāo)排在貨幣供應(yīng)量前面，因為這一指標(biāo)與經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)系更緊密；第二，是把以往的“名義經(jīng)濟(jì)增速”改為“經(jīng)濟(jì)增長和價格水平預(yù)期目標(biāo)”，這樣可以更好統(tǒng)籌經(jīng)濟(jì)增長和價格水平的目標(biāo)要求，并強(qiáng)調(diào)價格水平是貨幣政策的重要調(diào)控目標(biāo)。

曾幾何時，對M2的增速目標(biāo)，定位于“和名義GDP增速相匹配”。所謂“名義GDP”指的就是“實際GDP+CPI”，而一般認(rèn)為，CPI就是價格水平的指標(biāo)。那現(xiàn)在，表述改為“經(jīng)濟(jì)增長（GDP增速）和價格水平預(yù)期（CPI預(yù)期）目標(biāo)相匹配”，兩者有什么不同？應(yīng)當(dāng)說，這里似乎刻意強(qiáng)化貨幣政策的主動性。

因為，如果強(qiáng)調(diào)“M2增速和名義GDP增速相匹配”，那貨幣政策是否顯得“非常被動”？如果GDP增速5%，而CPI負(fù)增長1%，那是否意味著M2增速4%就足夠了？難道貨幣政策不該以寬松的姿態(tài)應(yīng)對這樣的情況嗎？

所以，現(xiàn)在改為“M2增速與實際GDP增速和CPI預(yù)期目標(biāo)相匹配”，貨幣政策的主動性就體現(xiàn)出來了。至少，如果CPI實際數(shù)值低于CPI預(yù)期目標(biāo)，貨幣政策力度就該在拉高CPI的方向上發(fā)力。

此外，中央經(jīng)濟(jì)工作會議在貨幣政策方面還提到：要“盤活存量、提升效能，促進(jìn)社會綜合融資成本穩(wěn)中有降”。這是什么意思？是否包括筆者長期以來一直呼吁的：對中國基礎(chǔ)貨幣存量實施“收短放長”——即“擴(kuò)大長期基礎(chǔ)貨幣比重，壓縮短期基礎(chǔ)貨幣占比”的結(jié)構(gòu)調(diào)整？

希望如此，因為“收短放長”，大幅增加長期基礎(chǔ)貨幣投放，這當(dāng)然會相應(yīng)增加金融中的“長期資本流動性”，這不僅是金融更好為實體經(jīng)濟(jì)服務(wù)的關(guān)鍵要素，也是資本市場健康發(fā)展的關(guān)鍵動力。更重要的是：它很可能是貨幣政策“以進(jìn)促穩(wěn)”的有效方法。至少應(yīng)可肯定：讓長期資本流動性充裕起來，可以更加有效地壓低社會綜合融資成本。比如，長期資本流動性充裕，不只可以降低債務(wù)成本，而且可以推動股市活躍，也意味著企業(yè)股權(quán)資本更加便利，等等。

說到“盤活基礎(chǔ)貨幣存量”，它引發(fā)了一個問題：法定存款準(zhǔn)備金該不該算作基礎(chǔ)貨幣投放？2023年9月15日，央行下調(diào)金融機(jī)構(gòu)法定存款準(zhǔn)備金率0.25個百分點(diǎn)之后，中國金融機(jī)構(gòu)加權(quán)平均存款準(zhǔn)備金率已經(jīng)降至約7.4%。按照11月末，人民幣存款余額284.18萬億元計算。目前，央行賬戶中依然保有各金融機(jī)構(gòu)存續(xù)的21萬億元的法定存款準(zhǔn)備金。這筆錢，占到央行基礎(chǔ)貨幣投放的60%左右，但它該不該被算作央行基礎(chǔ)貨幣投放？

按照教科書中明確定義，商業(yè)銀行存在央行賬戶里的準(zhǔn)備金屬于基礎(chǔ)貨幣。但問題是：第一，教科書并未區(qū)分法定存準(zhǔn)和超額存準(zhǔn)，而是籠統(tǒng)在說準(zhǔn)備金；第二，超額存準(zhǔn)率提高，預(yù)示央行擴(kuò)表，意味著貨幣政策趨向是寬松；但法定存準(zhǔn)率提高，同樣是央行擴(kuò)表，而貨幣政策趨向卻是緊縮。

由此可見，法定存準(zhǔn)率提高和超額存準(zhǔn)率提高，同樣是央行擴(kuò)表，但貨幣政策作用卻截然相反，那憑什么要將法定存準(zhǔn)和超額存準(zhǔn)混為一談？通過提高法定存準(zhǔn)率而增加的基礎(chǔ)貨幣數(shù)量，是該算作基礎(chǔ)貨幣投放？還是該算作基礎(chǔ)貨幣回籠？如果是回籠，那是否意味著中國基礎(chǔ)貨幣數(shù)量嚴(yán)重不足？這個問題權(quán)且不做結(jié)論，提請央行認(rèn)真研究，不可輕視，更不該出錯。

責(zé)編：姚坤